Verðbólguspár Seðlabankans grafa undan peningastefnunni

Þótt stýrivextir Seðlabankans hafi hækkað úr 5,16% í febrúar 2003 í 15,5% í apríl 2008 hefur ekki tekist að hafa hemil á verðbólgunni sem mældist í maí 2008 um 12% á ársgrunni. Frá því í mars 2001 hefur stjórn peningamála á Íslandi verið hagað með þeim hætti að Seðlabanki Íslands beitir stýrivöxtum sínum með það að markmiði að verðbólga verði því sem næst 2,5% „innan ásættanlegs tíma". Ný rannsókn Axels Hall og Friðriks Más Baldurssonar við Viðskiptadeild Háskólans í Reykjavík sýnir að Seðlabankinn spái því ætíð að verðbólgumarkmiði bankans verði náð innan u.þ.b. tveggja ára, óháð því hver verðbólgan er þegar spáin er gefin út.

 

Helsta ástæða þess að spálíkan Seðlabankans leiðir til þeirrar niðurstöðu að verðbólgumarkmið bankans náist yfirleitt á spátímabilinu er sú að verðbólgumarkmiðið sjálft hefur mikið vægi sem skýristærð í jöfnu fyrir verðbólguvæntingar. Verðbólguvæntingarnar eru síðan mikilvægasta skýristærðin í verðbólgujöfnunni. Spár Seðlabankans hafa ekki gengið eftir og í rannsókninni segir að spárnar grafi í raun undan áhrifamætti peningastefnunnar og lengi þann tíma sem taki að ná verðbólgumarkmiði Seðlabankans.

 

Rannsóknin verður gefin út á næstunni í ritröð Rannsóknarstofnunar í fjármálum en Samtök atvinnulífsins styrktu rannsóknina. Ágrip hennar fylgir hér að neðan þar sem forsendur rannsóknarinnar og niðurstöður eru raktar:

 

Frá því í mars 2001 hefur stjórn peningamála á Íslandi verið hagað með þeim hætti að Seðlabanki Íslands (SBÍ) beitir stýrivöxtum sínum með það að markmiði að verðbólga verði því sem næst 2,5% „innan ásættanlegs tíma". Þetta fyrirkomulag - peningastjórnun með verðbólgumarkmiði - hefur verið mjög til umræðu að undanförnu og hefur sætt nokkurri gagnrýni. Þótt stýrivextir Seðlabankans hafi hækkað úr 5,16% í febrúar 2003 í 15,5% í apríl 2008 hefur ekki tekist að hafa hemil á verðbólgunni sem mældist í maí 2008 um 12% á ársgrunni.

 

Seðlabankinn kynnti nýtt spálíkan sitt, QMM (e. Quarterly Macro Model), til sögunnar í Peningamálum 2006/1 og hefur notað líkanið til spágerðar síðan. QMM er á ársfjórðungsgrunni, sem þýddi að undirbúa þurfti smíði líkansins með uppbyggingu á ársfjórðungslegum gagnabanka. Líkanið í heild sinni, ásamt gagnagrunni og handbók þar sem gerð er grein fyrir uppbyggingu og eiginleikum líkansins, er birt á heimasíðu Seðlabankans. Það auðveldar mjög faglega umræðu og rannsóknir á framkvæmd peningastefnunnar hve vel Seðlabankinn hefur staðið að kynningu og birtingu á QMM og gagnagrunni líkansins. Þetta er bankanum til sóma og gerir um leið rannsókn sem þessa mögulega. Í umræðum um peningamálastjórnun hefur því m.a. verið haldið fram að Seðlabankinn spái því ætíð að verðbólgumarkmiði verði náð innan u.þ.b. tveggja ára, óháð því hver verðbólgan er þegar spáin er gefin út. Yfirferð á spám Seðlabankans á undanförnum tveimur árum sýnir að þessi fullyrðing á við rök að styðjast: Síðan ársfjórðungslegt haglíkan Seðlabankans (QMM) var tekið í notkun hníga spár um verðbólgu ætíð að markmiðinu (2,5%) á 8-9 ársfjórðungum.

 

Í rannsókninni er tekið til skoðunar hvort þetta er tilviljun eða hvort um er að ræða kerfislægan eiginleika haglíkans Seðlabankans. Í þessu augnamiði skilgreinum við lítið haglíkan sem inniheldur „kjarna" verðbólgulíkans Seðlabankans, þ.e. jöfnur fyrir verðbólgu, verðbólguvæntingar, laun, gengi og stýrivexti. Framreikningar með þessu líkani sýna að hröð aðlögun í átt að verðbólgumarkmiði sem sést hefur í verðbólguspám Seðlabankans að undanförnu virðist vera kerfislægur eiginleiki haglíkans bankans. Í rannsókninni eru færð rök fyrir því að þetta megi rekja til þess að í líkani bankans er gert ráð fyrir því að peningastefnan sé trúverðug. Trúverðugleiki í þessu samhengi vísar til þess að almennt sé reiknað með því að Seðlabankinn geti náð verðbólgumarkmiði sínu innan ásættanlegs tíma. Sú forsenda endurspeglast í miklu vægi verðbólgumarkmiðs í jöfnu fyrir verðbólguvæntingar. Verðbólguvæntingar hafa síðan veruleg áhrif á spár bankans um verðbólgu. Þessi vandi er ekki einvörðungu bundinn við líkan Seðlabanka. Erlend líkön af svipuðum toga hafa glímt við vanda í framsetningu verðbólguvæntinga.

 

Seðlabankinn hefur ekki metið metið væntingajöfnu haglíkansins með tölfræðilegum aðferðum.  Því til viðbótar sýnir tölfræðirannsókn Dr. Guðmundar Guðmundssonar (2007) að verðbólguálag á skuldabréf, mælikvarðinn á verðbólguvæntingar í QMM, á sér veikan tölfræðilegan tilverurétt í spájöfnu fyrir verðbólgu. Í rannsókn Guðmundar kemur einnig fram að metin væntingajafna sem byggir á sama fallformi og jafna líkans Seðlabankans fellur betur að raunverulegum gögnum. Sér í lagi er vægi verðbólgumarkmiðs mjög lágt í metinni jöfnu. Þegar metna jafnan er notuð í stað þeirrar jöfnu sem Seðlabankinn styðst við fæst mun hægari aðlögun að verðbólgumarkmiði og sveiflur í vöxtum og gengi verða mun meiri. Þetta gæti að hluta skýrt það hvers vegna bankanum gengur svo illa að ná verðbólgumarkmiðinu innan þess tíma sem hann hefur gefið fyrirheit um.

 

Frá því að Seðlabanki Íslands fékk sjálfstæði hefur hann barist hatrammlega gegn verðbólgu með vextina að vopni. Fræðimenn innan bankans hafa bent á að trúverðugleiki sé lykilþáttur í farsælli peningastefnu. Hinar keimlíku spár bankans um að verðbólga og vextir lækki innan skamms hafa ekki gengið eftir. Spár sem byggja á verðbólguvæntingum sem ekki rætast lengja aðlögunina - seilingarfjarlægðin verður utan seilingar - og eru líklegar til að grafa enn frekar undan áhrifamætti peningastefnunnar.