Er viðskiptahallinn ofmetinn?

Hallinn á viðskiptum landsmanna við útlönd hefur verið gífurlegur undanfarið. Á fyrstu sex mánuðum þessa árs nam hann 124 milljörðum króna og á síðasta ári 163 milljörðum króna skv. bráðabirgðatölum Seðlabanka Íslands. Stór hluti hallans stafar af fjárfestingum í álverum og virkjunum en þegar þeim lýkur mun að líkindum töluvert ójafnvægi verða áfram í utanríkisviðskiptunum vegna þess að einkaneyslan er meiri en útflutningstekjurnar rísa undir.

 

Markverð umskipti í utanríkisviðskiptum

Viðskiptahallinn á síðasta ári stóð saman af 93 milljarða vöruskiptahalla, 31 milljarða halla á þjónustujöfnuði og 37 milljarða halla á jöfnuði þáttatekna, en undir síðastnefnda jöfnuðinn flokkast fjármagnsgjöld og fjármagnstekjur frá útlöndum. Hér verður sérstaklega fjallað um jöfnuð þáttatekna en sá liður hefur vaxið mikið undanfarin ár vegna gríðarlegrar erlendrar lántöku landsmanna og fjárfestinga erlendis. Hefur þessi breyting haft í för með sér markverð umskipti í utanríkisviðskiptum.

 

Helstu liðir í jöfnuði þáttatekna eru arðgreiðslur, vextir og laun. Til tekna í jöfnuðinum teljast arðgreiðslur af erlendum fjárfestingum aðila sem búsettir eru hérlendis, vaxtatekjur af peningalegum eignum erlendis og laun erlendis. Til gjalda teljast á mótsvarandi hátt arðgreiðslur af fjárfestingum hérlendis í eigu aðila sem búsettir eru erlendis, vaxtagjöld af erlendum lánum innlendra aðila og laun sem greidd eru hér á landi til manna sem búsettir eru erlendis.

 

Auknar erlendar eignir

Samkvæmt síðustu bráðabirgðatölum Seðlabankans námu erlendar eignir 2.509 milljörðum króna í árslok 2005 og jukust úr 1.155 milljörðum króna árið áður. Þær skiptust þannig að bein erlend fjárfesting nam 643 milljörðum króna, erlend markaðsverðbréf 696 námu milljörðum króna, þ.a. hlutafé 590 milljörðum króna, og aðrar fjáreignir 1.104 milljörðum króna, en undir þennan lið falla útlán bankanna erlendis, og loks nam gjaldeyrisforðinn 67 milljörðum króna. Með beinni erlendri fjárfestingu er átt við að fjárfestir fái áhrif á stjórn fyrirtækis og miðast stjórnunarleg áhrif við 10% eignarhlut eða stærri af hlutafé.

 

Til tekna af eignum landsmanna erlendis flokkast, í uppgjöri greiðslujafnaðar, arðgreiðslur, endurfjárfesting, sem er sá hagnaður sem verður eftir inni í fyrirtækjunum, og vextir. Verðhækkunartekjur, þ.e. hækkun á verði hlutabréfa í hlutabréfasjóðum eða hlutum í fyrirtækjum sem ekki eru skilgreindir sem bein fjárfesting, flokkast hins vegar ekki sem tekjur í þessu uppgjöri og er það í samræmi við alþjóðlegar skilgreiningar.

 

Tekjur af erlendum eignum

Tekjur af erlendum eignum námu 85 milljörðum króna á árinu 2005. Þær skiptust þannig að ávöxtun hlutafjár (arðgreiðslur og endurfjárfesting) nam 64 milljörðum og tekjur af öðrum eignum 21 milljarðar. Séu þessir 85 milljarðar settir í samhengi við meðalstöðu eigna á árinu 2005 þá fæst að ávöxtun var aðeins 4,7%.

 

Erlendar eignir og fjármagnstekjur

 

Þessi lága ávöxtun hlýtur að vekja undrun í ljósi þeirrar velgengni og mikla hagnaðar sem var af starfsemi útrásarfyrirtækjanna við á síðasta ári. Til samanburðar voru meðalvextir af erlendum skuldum Íslendinga 5,0%, eða heldur hærri en ofangreind áætlun um ávöxtun af eignum Íslendinga erlendis. Ef þetta væri raunin væri ávinningurinn af allri eignaaukningunni erlendis afar rýr.

 

Hin lága ávöxtun á sér eflaust margar skýringar. Ein þeirra er að vegna varfærinna uppgjörsaðferða myndar stór hluti þessara eigna mjög litlar tekjur í greiðslujöfnuði. Þeir 590 milljarðar króna sem Íslendingar eiga í hlutabréfum erlendis, bæði í sjóðum og beint í fyrirtækjum, skiluðu aðeins rúmlega 5 milljarða króna arðgreiðslum á árinu inn í greiðslujöfnuðinn en verðhækkun bréfanna kom þar hvergi nærri. Ekki liggur fyrir hver sú verðhækkun var í heild en ávöxtun fjárfestinga Íslendinga var yfirleitt góð sem sjá má af ávöxtun erlendra hlutabréfa í eigu stærstu lífeyrissjóðanna sem var á bilinu 15-30%, og sambærileg ávöxtun var af hlutabréfasjóðum í vörslu bankanna. Ef þáttatekjurnar væru skilgreindar þannig að gengishækkun hlutabréfa og hlutabréfasjóða væri talin til tekna í uppgjörinu, og af varfærni gert ráð fyrir 10% hækkun erlendra hlutabréfa í eigu Íslendinga, þá hefði viðskiptahallinn ekki talist vera 160 milljarðar króna í fyrra heldur 100 milljarðar.

 

Ójafnvægið minna en hagtölur gefa til kynna

Eignir lífeyrissjóðanna erlendis hafa vaxið hröðum skrefum undanfarin ár og námu tæpum fjórðungi hreinna eigna þeirra í árslok síðasta árs, eða tæplega 300 milljörðum króna. Ekki verður betur séð af uppgjörum lífeyrissjóðanna en að ávöxtun af erlendum eignum hafi verið með ágætum og stuðlað að góðri heildar ávöxtun sjóðanna. Þessi ávöxtun lífeyrissjóðanna í erlendum hlutabréfasjóðum og einstökum fyrirtækjum erlendis skilar sér þó ekki inn í tekjur þjóðarbúsins skv. þeim aðferðum sem hér er beitt í samræmi við alþjóðlega staðla. Af því verður að draga þá ályktun að raunverulegt ójafnvægi í utanríkisviðskiptum þjóðarinnar sé minna en opinberar hagtölur gefa til kynna, a.m.k. þegar markaðsverð erlendra hlutabréfa í eigu Íslendinga fer hækkandi.